Depois de entregar um terceiro trimestre com resultados que pareciam ser retumbantes, o que incluiu uma geração de caixa de R$ 2,5 bilhões, a Minerva Foods tomou um baque dos investidores nesta quinta-feira.
Os papéis da maior exportadora de carne bovina da América do Sul desabaram 13%, a maior queda do Ibovespa. Parte desse movimento pode ser atribuído à realização de lucros — o papel acumula alta de 25% no ano —, mas um componente relevante está nas dúvidas sobre o capital de giro.
“Até que ponto um frigorífico pode se financiar com clientes e fornecedores em mais de dois meses de vendas?”, indagou o analista Thiago Duarte, do BTG Pactual, em um relatório distribuído a clientes.
Se a resposta for não, a Minerva dificilmente conseguirá manter os níveis excepcionais de antecipação de clientes e alongamento de prazo de pagamento com fornecedores (via risco sacado) que reportou.
Isso também significaria que a companhia trabalha com um endividamento estrutural maior de fato, o que é expresso no patamar de despesas com juros, mais intensas do que o esperado para o atual nível de dívida reportado.
Em 30 de setembro, o índice de alavancagem da Minerva estava em 2,5 vezes, com uma dívida financeira de R$ 11,3 bilhões. Em doze meses, as despesas financeiras (excluindo o hedge cambial) somaram R$ 3 bilhões, o que sugere um custo de dívida muito maior que o histórico da Minerva, notou o BTG Pactual.
Em outras palavras, as linhas de financiamentos obtidos de clientes — sejam eles tradings de carne ou de energia — podem estar mostrando seu custo. Contabilmente, eles não aparecem no endividamento financeiro por serem uma transação comercial, mas isso não significa que sejam um almoço grátis.
Não à toa, o analista Henrique Brustolin, do Bradesco BBI, manteve a recomendação neutra para os papéis. “Ainda não temos visibilidade sobre a recorrência da geração de caixa incremental”, escreveu.
Em 30 de setembro, a linha de adiantamento de clientes da Minerva atingiu R$ 5,8 bilhões, um acréscimo de R$ 670 milhões em apenas três meses. Nesse patamar, a companhia consegue adiantar o equivalente a 9% da receita anual, acima da média histórica de 6%, segundo cálculos do BTG.
Durante a teleconferência com analistas, o diretor financeiro da Minerva Foods, Edison Ticle, citou o crescimento das exportações à China como um fator que ajuda a explicar o incremento nos adiantamentos de clientes. Usualmente, os frigoríficos recebem de 30% a 40% dos contratos de carne bovina aos chineses antes do embarque.
Além disso, a Minerva reportou um adiantamento de R$ 1,3 bilhão de clientes da trading de energia, um montante substancial para um negócio que a companhia não costumava dar muitos detalhes.
No trimestre, a companhia ainda conseguiu aumentar o financiamento com fornecedores. A linha de convênios, que retrata o risco sacado, aumentou em R$ 500 milhões em três meses, chegando a R$ 4 bilhões em 30 de setembro. Segundo o BTG, esse montante representa 7,8% dos custos de produção da Minerva, acima da média histórica de 6,5%.
Diante do tamanho dessas posições, não há margem para grandes melhoras. Pelo contrário. Depois que os estoques acumulados nos EUA foram desovados, a companhia provavelmente consumirá mais capital de giro ao longo dos próximos meses.
Neste quarto trimestre, a estimativa da própria Minerva é de um consumo de caixa de R$ 500 milhões. Ainda assim, isso deixaria a geração de caixa do ano positiva em R$ 1,5 bilhão.
Para os mais cautelosos, o desafio da Minerva é extrair mais de um balanço com linhas de capital de giro já bastante esticadas, apesar do cenário favorável para as exportações de carne bovina da América do Sul.